如果你認同區(qū)塊鏈是一場科技界的去中心化的運動，那么這場運動也席卷到了與科技界息息相關的創(chuàng)投領域。長久以來的創(chuàng)投秩序正在被打破——新
如果你認同區(qū)塊鏈是一場科技界的去中心化的運動，那么這場運動也席卷到了與科技界息息相關的創(chuàng)投領域。長久以來的創(chuàng)投秩序正在被打破——新興數(shù)字貨幣基金興起、老牌基金話語權和從業(yè)準則正在失效，投資退出周期從十年變成半年……
運動正在進行當中，市場、多國家政策和正在開發(fā)中的技術全都是這場運動的變量，沒有人確定半個月后會走向哪里。
國內春節(jié)那一周，身在硅谷的創(chuàng)業(yè)者張亮沒怎么睡覺，夜以繼日地為區(qū)塊鏈創(chuàng)業(yè)項目DxChain融資。不久前，市場發(fā)生了一次雪崩，他隱約感到融資的時間窗口正在關閉，問題是具體會發(fā)生在什么時候。
DxChain在6天之內完成了基石融資。3月，張亮遇見了另一個創(chuàng)業(yè)者，才知道自己有多幸運：對方的項目和DxChain類似，僅比他們晚一周啟動融資，基本沒有融到什么錢。窗口正好關在張亮身后。
市場變化太快。開始融資前，張亮的朋友Sun告訴他，單個機構額度一定要控制在1000個以太幣之內，要讓更多的機構參與進來。張亮并沒有完全采納Sun的建議，因為市場發(fā)生了變化——Sun融資時比特幣價格在2萬美元左右，而他融資時價格在6000美元左右。
Sun的項目融資是在1月初，她當時最大的苦惱是大部分機構都希望從她手中搶到盡可能大的額度，但她希望讓更多的人參與進來，于是不得不拉下面子“砍額度”，最后有40多家機構參與進來。
比起1月份的好光景，3月份監(jiān)管驟嚴，Sun和團隊決定放棄ICO。她擔心一部分投資者是沖著ICO來的，于是挨個詢問投資人是否要拿回他們的投資。讓她覺得欣慰的是，沒有人要退。
沒有人能夠確定現(xiàn)在做出的決定一兩個月后是否還管用，但除非你相信區(qū)塊鏈是長遠的事情。
“錢太多了”
美國時間2月14日，情人節(jié)，中國農歷臘月二十九，張亮和他的融資團隊接觸到了他們的第一個投資人——PreAngle的創(chuàng)始人王利杰。十分鐘之內，王利杰就在微信上拉群，把張亮介紹給了另外幾名投資人。張亮翻出了當天的微信聊天記錄：當晚9點06分，他在群里和大家打招呼，并發(fā)了個白皮書文件;9點24分，投資人表示要聽他們的Pitch(針對投資者的項目介紹)。
幾分鐘后，張亮帶著公司的首席科學家、投資人帶著他的技術團隊，一起開了個線上會議，花了兩個小時把公司的技術邏輯梳理了一遍。第二天，這位投資人就按照前一天晚上約定的額度，把幣打到了張亮的錢包里。
盡管正在春節(jié)假期當中，張亮接觸到的幾個投資人全是這個節(jié)奏——第一天pitch，第二天做決定甚至打幣，陳偉星、王利杰等人都是這樣進入了張亮的項目。王利杰做了多年傳統(tǒng)投資，在區(qū)塊鏈數(shù)字貨幣投資興起后轉向這一領域。“我們看中了團隊的落地能力和豐富的創(chuàng)業(yè)經驗。”他對界面新聞表示。六天時間里，張亮融到了規(guī)劃中的額度。
張亮的項目DxChain希望利用區(qū)塊鏈來做分布式存儲和計算。他把融資額分成三部分，一部分給基石投資者，一部分給普通機構投資者，還有一部分留給公眾。基石投資部分針對的是手中握有項目所需資源的投資者，較其它人有一定折價;張亮對這部分額度非常小心，希望引入盡可能多的投資者，但即便這樣，額度還是很快被瓜分光了。
在做這個項目之前，張亮的另一家網絡安全公司Trustlook剛融完A+輪，其中一筆資金來自中國。為了讓這筆資金到賬，他和中國的風投在中美各找了一個律所，來完成合規(guī)的工作，前后花了近三個月的時間。
“幣圈的投資就是兩到三天的流程。”張亮感嘆，“完全不一樣”。
更早入場的Sun經歷了更加戲劇化的融資過程。
她原本是硅谷一家風投的投資經理，2017年下半年加入了一家區(qū)塊鏈技術公司。12月底，她開始為項目融資時，發(fā)現(xiàn)投融秩序發(fā)生了變化——以往多數(shù)情況下是創(chuàng)業(yè)者請求投資人給予他們資金支持，現(xiàn)在倒過來了，投資人求著創(chuàng)業(yè)者給額度。
“朋友們和我開玩笑，說我‘投資人的日子很好過的時候在做投資人，創(chuàng)業(yè)者很好過的時候在做創(chuàng)業(yè)者’。”Sun說。
起初她只在自己的關系網里公開了募資消息，但消息傳播的速度和范圍遠遠超出她的預料。頭一個星期，就有很多她之前并不認識的數(shù)字貨幣基金主動找上門;第二星期，一線的亞洲基金開始找到他們;到了第三周，美國最頂尖的數(shù)字貨幣基金也陸續(xù)入場。三個星期內，Sun就關閉了機構融資。
傳播曲線并不難理解——不在金字塔頂端的投資機構最為努力，嗅覺也最為靈敏，而一線的基金接觸到的項目更多，真正下手要遲一步。這個圈子里有一張隱形又強大的信息網絡，在察覺其它基金入場后，一線開始關注這個項目，隨之考察并做出決策。
沙丘路上的部分頂級傳統(tǒng)基金也希望參與，但他們要求一個月的時間去融一支專門的數(shù)字貨幣基金，Sun拒絕了。她遵循一條準則：快速融到錢，快速進入開發(fā)模式。
Sun和團隊計劃融25000個以太幣，按以太幣當時的價格計算，相當于2000萬～2500萬美金。他們融資的額度占項目總估值的30%左右，也就是說公司估值接近一個億美金，從一個傳統(tǒng)投資人角度，她認為這個估值已經夠高了。
經過Sun的精挑細選，最后共有40多家機構參與融資，Sun非常強勢地把給予單個機構的額度切小。從投資者的反應來看，Sun估計，即使要融兩到三個億，也不是沒有機會。
機構融資關閉后，Sun郵箱里還有幾百封來自陌生投資者的郵件。她偶爾抽空點開，發(fā)現(xiàn)對方提出的需求大得讓她驚訝，“很多人希望拿幾千個以太幣的額度，這對我來說是非常巨大的額度了，大部分我都只給了幾百個以太幣的額度。”她說。
與Sun同期融資的一些項目更加大膽，融資額超過8萬個以太幣，按照一般流通幣占公司總市值的30%計算，公司估值超過3億美金。而在傳統(tǒng)股權融資中，超過10億美金估值的公司就被稱為獨角獸，通常經過若干年發(fā)展的一線創(chuàng)業(yè)公司才能達到這樣的估值。
區(qū)塊鏈投融資熱浪灼人，讓“古典投資人”出身的Sun感到恐慌：“市場上錢太多了。”
投資打敗巨頭的機會
到了2017年下半年，許多普通人都看到了區(qū)塊鏈投資里面的套利機會，瘋狂甚至盲目地參與首次代幣發(fā)行(簡稱ICO)，但對于專業(yè)投資機構來說，他們于區(qū)塊鏈機會的追逐則基于一種共識——新技術能夠顛覆傳統(tǒng)互聯(lián)網巨頭。
2018年春季，區(qū)塊鏈技術正處于尷尬中。與之相關的比特幣和以太幣價格在2017年甚至有過超10倍的非理性增長，而2018年幾次斷崖式下跌后，幣價一直處于熊市之中。除此之外，新項目ICO幾乎和“詐騙”這樣的詞捆綁出現(xiàn)在媒體上。
但由此就把區(qū)塊鏈這項新技術關在認知的門外，是種短視的做法。
從今年3月開始，F(xiàn)acebook爆發(fā)了嚴重的數(shù)據(jù)泄露事件和公眾信任危機，病癥根源指向這家公司的信息壟斷地位。而理論上，區(qū)塊鏈技術的去中心化特征，正是已知技術中最佳的對抗方案。
硅谷風險投資機構丹華資本的Judy Yan就是相信這一點的，投資其中是最好的驗證信仰的機會。
三年前，她加入這家由斯坦福大學張首晟教授創(chuàng)建的風險投資機構，做區(qū)塊鏈投資，投的第一個項目叫“Brave”瀏覽器。2017年夏天，這個項目發(fā)行代幣The Basic Attention Token，簡稱BAT，被全球投資者哄搶。
Brave由Javascript的創(chuàng)始人Brendan Eich等人打造。在他們設計中，通過一個名為“Brave”的瀏覽器攔截掉第三方廣告追蹤，同時，引入一個分布式的系統(tǒng)，幫助廣告商更精準地投放廣告，同時，在保護用戶隱私的情況下，讓用戶從點擊行為中切實獲得收益。
2018年的此時此刻，廣告行業(yè)成為區(qū)塊鏈技術所瞄準的熱門市場，BAT的價值顯而易見。但是Judy接觸這個項目的時候，區(qū)塊鏈技術市場前景并不如現(xiàn)在明朗，同時，提供ICO可能性的以太坊面世不久，ICO并不是眼下顯而易見的退出路徑。
但是打敗Google、Facebook這樣的信息巨頭是所有創(chuàng)業(yè)者都在想的問題。人們一度希望從AI去顛覆Google，但其實AI依賴大量數(shù)據(jù)輸入，擁有最多數(shù)據(jù)的公司恰恰是Google。在2015年大筆資金涌入AI領域之后，人們開始懷疑這個命題的真?zhèn)巍?/p>
Judy說，BAT讓她看到了從商業(yè)模式，而不是技術路徑上去實現(xiàn)這個目標的路徑——一個新平臺要跟Google爭奪注意力生意，就只有提供有效的刺激方案，讓終端用戶能夠從點擊行為中獲得真金白銀，“這樣來看，這個模型是行得通的，對于廣告主利益也沒有傷害而且有幫助，用戶也是開心的”。
她在做投資決策的時候，另一個考慮是這個模型在最理想的情況下它對社會是否有意義——任何互聯(lián)網產品在擁有大量用戶之前，都需要在Facebook以及Google上投放廣告，“這一段時間的社會成本、VC投的錢大多是被浪費掉的”，Judy說，而BAT的出現(xiàn)正是為了繞過這一階段。
區(qū)塊鏈的擁躉們構想的互聯(lián)網新樣式是去“中心化的”，與目前的“中心化”互聯(lián)網現(xiàn)狀相抗衡。在現(xiàn)有的互聯(lián)網中，有Facebook和Google處于信息中心，掌握了所有用戶行為數(shù)據(jù)，借此壟斷了廣告利潤，以BAT項目為例，個人掌握自己的行為數(shù)據(jù)，出售自己的點擊行為，繞開了第三方，消解了目前處于中心的信息巨頭。
人們早已對Facebook、Google這樣的大公司感到恐懼，只是這種恐懼原本是模糊的——你只知道20億身份數(shù)據(jù)都掌握在一個人手里，而一些未經證實的消息指Facebook等社交媒體在選舉時可能對人們投票行為做了引導。
而這種恐懼在2018年3月份變得具體起來——英國數(shù)據(jù)營銷公司Cambridge Analytics被指通過Facebook的數(shù)據(jù)接口竊取了大量用戶數(shù)據(jù)，專門用于以支持特朗普當選為目的的廣告和內容分發(fā)。
《紐約時報》在1月份的一篇文章中把1990年代互聯(lián)網描述為互聯(lián)網1.0，是開放的，而Google、Facebook這樣的私有公司誕生后發(fā)現(xiàn)封閉能夠為他們帶來巨大的經濟利益，比如把用戶身份數(shù)據(jù)掌握在手中則能夠獲得廣告業(yè)的壟斷利潤，他們則堅守著封閉的趨勢。
“我們想要對互聯(lián)網進行修補。”Walter Isaacson是喬布斯傳記的作者，在川普當選幾周后，他在一篇文章中這樣寫到。
區(qū)塊鏈技術的支持者們認為，這項技術所擁有的分布式的特征，能夠把時代拉回到一個去中心化的，開放的互聯(lián)網原始形態(tài)中去。
ICO的巨浪
如果說Google、Facebook代表的是科技界的中心，硅谷沙丘路上的風險投資機構和華爾街則是科技界的一個隱形的中心，他們手里握有的資金有著生殺予奪的權利。
區(qū)塊鏈帶來的去中心化運動也席卷到了這個領域。
2008年，比特幣這種全新的數(shù)字貨幣在一本白皮書中誕生，它的底層技術區(qū)塊鏈技術隨之問世。如果說比特幣把分布式、不可更改等技術特性帶給了科技界，那么2011年以太坊的誕生，則是把ICO這種全新的金融范式帶給了這個世界。
當時，被稱為V神的以太坊發(fā)明者Vitalik Buterin寫出以太坊時，清晰地看到這個底層技術鏈存在的缺陷，他試圖尋找一種激勵機制，來說服更多優(yōu)秀的程序員來繼續(xù)開發(fā)以太坊。ICO是他選中的激勵機制——通過向社會發(fā)行一種代幣來募集資金。這種看起來像IPO的募資方式最大的顛覆性在于繞過了IPO必須經歷的VC、投行、會計師事務所以及SEC這些傳統(tǒng)金融第三方和權利機構的操作、審核和批準。
因為有了激勵機制，以太坊因此成為區(qū)塊鏈上最有活力的社區(qū)，隨之，ICO這種募集資金的模式被無數(shù)項目采納?；趥鹘y(tǒng)金融第三方是一個權利中心的假設，ICO毫無疑問就是一場去中心化的運動。
作為傳統(tǒng)基金的投資人，丹華資本的Judy Yan有她的焦慮。“會想過兩天失業(yè)了怎么辦嘛”，她開玩笑說，“那就大家一塊失嘛。”
丹華資本由斯坦福大學的張首晟教授創(chuàng)立，在區(qū)塊鏈興起之前，在硅谷捕捉到了不少好公司，比大多數(shù)傳統(tǒng)基金有先見的是，4年前開始，他們就進入了區(qū)塊鏈項目的投資，趕上了2017年的第一波估值高峰。
Judy在2015年開始區(qū)塊鏈投資，正是由于身處其中，她清楚地看到了這場“區(qū)塊鏈運動”本質的顛覆性——由代碼和數(shù)學公式來替代人，而這些人原本是合約、協(xié)議中重要的第三方執(zhí)行人。
簡單來說，在區(qū)塊鏈中，程序員們用一段“智能合約”代碼來取代VC、投行、律所甚至是SEC的標準化和交割的服務。
“智能合約”，代表一種數(shù)字形式的承諾?？梢赃@樣理解，現(xiàn)實世界中的合約簽署是要第三方來見證，金融募資時就要金融第三方，但是在區(qū)塊鏈世界里，合約是靠一個數(shù)學算法來保證能被執(zhí)行的，ICO募資也是靠這個算法。
由于職業(yè)生涯橫跨新舊兩個領域，Judy更是看到了技術帶來的優(yōu)越性所在——在傳統(tǒng)金融領域，履行涉及到支付或資產轉移等的合約，必須依賴于金融第三方保障執(zhí)行，“但傳統(tǒng)機構能夠進行約束的是一種事后檢查機制，如果有不當?shù)男袨椋僭V諸法律”，Judy說，但在區(qū)塊鏈為基礎的智能合約上這件事情上完全不一樣，“以GP、LP分賬為例，如果對于基金管理人有任何的不信任，你只要看得懂那段智能合約上的代碼是怎么分寫的，那全網都會保證這個過程的執(zhí)行，而且這個是一個事先的機制”。
“從本質上說，這個行業(yè)不會需要這么多人了。”Judy說。
這是Judy開玩笑說會”失業(yè)“的一個原因，另一個原因是秩序被顛覆了，他們過去若干年遵守的從業(yè)方式、商業(yè)模式等等都在失效。
首先是退出周期大大縮短，從過去的十年，到現(xiàn)在的0～6個月——這就意味著退出門檻和投資成本大大降低。
Filecoin就是一個很好的例子，它以募資2.57億美金成為2017年ICO募資第一名。2017年ICO時，第一個小時內采取的是定價策略，每個幣2.6美金，一小時之內融資1.6億美金;定價取消后，幣價立即上漲到5美元，融資4000萬美金。
而今年1月，F(xiàn)ilecoin幣價最高接近30美金，以首次ICO時的2.6美金計算，幾個月之內投資者回報最高可超過10倍。加上項目在私募市場融資時價格通常低于公募價格，也就是說回報率更高。雖然目前Filecoin還沒有上交易所，還不能夠公開交易，但實際上存在私有市場之間交易。
退出周期的縮短則完全打破了傳統(tǒng)私有市場投資人的盈利模式。
在過去，發(fā)現(xiàn)一個好公司，實現(xiàn)10倍以上回報，通常需要若干年時間。在IPO之前，天使投資人、基金經理不斷地尋找信息、確認信息，并且做出投資決策。從某種程度上來說，他們的商業(yè)模式正是占有私有市場信息壟斷優(yōu)勢，在IPO后公開給公眾，因為股價上漲而獲得退出渠道，并收獲巨大的利潤。他們的獲利正是公眾支付給他們的信息確認費用。
現(xiàn)在，半年內，這些傳統(tǒng)投資人私有信息的優(yōu)勢就會喪失。
大多數(shù)人選擇一邊擁抱它一邊憎恨它。硅谷風投聯(lián)合廣場創(chuàng)始人Fred Wilson說，“我討厭它，”他說，大部分的 ICO都是詐騙。“而那些在社交媒體上為此站臺的名人和其他人的這種行為很糟糕，可能已經違反了證券法。”
然而，聯(lián)合廣場在硅谷早期風投機構中卻是區(qū)塊鏈技術的積極支持者，在諸多區(qū)塊鏈項目中和數(shù)字貨幣基金中，都能夠看見它的身影，無法否認的是ICO一定是他們的一個退出途徑。
許多一些通過早期炒幣的“新富”們也擠入這個市場，他們和傳統(tǒng)基金經理還有新的數(shù)字貨幣投資經理爭奪標的。
對于傳統(tǒng)風險投資人，他們以往靠專業(yè)知識獲得利潤，但是在ICO市場火爆時，幣市猶如一個賭場——即便是“空氣”項目，也有一定概率通過ICO瘋狂上漲，而且賭博結果6個月內便會出分曉。
最終的結果是大量的資金涌到這個閘口，根據(jù)CB insights數(shù)據(jù)，2017年第三季度，ICO合計融資13.27億美元，接近當季所有科技業(yè)天使投資和種子融資交易的規(guī)?？偤停?4.06億美元。
Sun做傳統(tǒng)創(chuàng)投出身，”好像突然間所有人在同一個起跑線，傳統(tǒng)風險投資人以前的積累的資源和知識都不作數(shù)了，這個技術對所有人都是新的，都是重新開始學習。”她感嘆到。
“平均而言，迄今從接觸項目到決策投資是以月為周期的。” Judy強調，她不會去投看不懂的項目，或怕錯過而進行盲投。
破發(fā)和監(jiān)管
到了今年三月，突然就變了天，監(jiān)管變得風聲鶴唳，許多創(chuàng)業(yè)公司不知道該怎樣做才好。
首先是ICO的幣們大面積破發(fā)。根據(jù)數(shù)字貨幣交易軟件Coinmarketcap三月初數(shù)據(jù)，2018年后登陸各大交易所的247種虛擬貨幣中，有87.5%長期處于破發(fā)狀態(tài)，算上曾登陸交易所破發(fā)后，二次上大交易所壓低價格的幣種，這一比例接近90%。真正達到10倍以上收益的不到3%。
Judy非常理解這種破發(fā)，“原本是分散在十年周期中的投資需求，現(xiàn)在集中在了項目從成立到ICO的6個月內，私有市場價格自然被需求抬高，而二級市場并不會照單全收這個被抬高的價格。”在她看來，最終市場會做出調節(jié)。
破發(fā)的也包括那些明星項目，一個名為Arcblock的項目和網易創(chuàng)始人丁磊有交情，明星效應之下，項目ICO前被市場瘋搶，3月初ICO時流通幣市值超過9650萬美元，之后價格急速下跌，一個月后，市值腰斬。
大面積破發(fā)的情況下，如果看好一個項目，很可能能夠在二級市場以私有市場一半的價格買到籌碼。于是，那些原本在一級市場上搶籌碼的基金們開始觀望二級市場。
“如果僅僅從財務投資的角度，傳統(tǒng)私有市場融資會走向二級市場。”Judy說，這是她看到的一個走向。
Judy做二級市場出身，在她看來，當機構走向二級市場時，能夠幫助這個市場走向規(guī)范。“現(xiàn)在在這個市場并沒有形成一個估值的共識機制，二級市場基金多了之后會有一個估值的共識機制的。”她期待這個幣市的共識機制能夠對應初目前股票市場上通用的PE、PB這些指標。
就在破發(fā)的同時，監(jiān)管風愈緊。監(jiān)管和破發(fā)互相影響，因為大面積破發(fā)，讓監(jiān)管看起來更為迫切，而因為監(jiān)管，市場變得越發(fā)疲軟。
就在三月初，美國證券交易委員會(簡稱SEC)對數(shù)字貨幣產業(yè)進行大規(guī)模調查，一位消息人士透露，到目前為止，大約有80家公司收到了SEC的調查傳票。美國已經在金融證券領域制訂了成熟的法規(guī)，而SEC已表示，這些法規(guī)也適用于數(shù)字貨幣領域，但尚未正式規(guī)定開發(fā)商如何遵守。
種種證據(jù)來看，SEC都希望把ICO市場納入它的管轄之下。就在去年12月，SEC出手阻止了一家區(qū)塊鏈應用Munchee的ICO。這家公司通過發(fā)行代幣，向40名左右的投資者籌集了資金，創(chuàng)建一款類似Yelp的餐廳評級應用，然后準備ICO。SEC當時稱，該公司本應該向政府注冊，從而可以允許SEC審核這筆向投資者的出售交易。
三月，當80多家公司都在收到SEC傳票時，打亂了不少人的計劃。
一月份募資時，Sun向投資者承諾的都是會做ICO。但監(jiān)管風聲越來越緊時，Sun和團隊做出了決定，不再做ICO，他們不想遇到像Munchee那樣的情況。但ICO畢竟是最顯而易見的退出渠道，她擔心這個決定違背了投資者們的投資意愿，不得不一個個去向參與她項目的40多家基金去確認，是否需要把募到的以太坊退還給他們，讓她欣慰的是，沒有人要退還幣。
“是否ICO不重要，重要的是如何做好社區(qū)，如何能讓社區(qū)中的支持者得到激勵繼續(xù)參與社區(qū)。”張亮說。在他構思的存儲系統(tǒng)中，個人通過貢獻算力而獲得代幣，而這種激勵機制能夠讓大量的存儲連上網絡，從而降低存儲的成本。
而Sun想到未來的路徑是，把發(fā)行的代幣分為兩類，實用型代幣 (Utility Token)和證券型代幣 (Security Token)，實用性代幣用于社區(qū)激勵，而證券型代幣主動擁抱SEC監(jiān)管。
“我認為監(jiān)管機構給出明確的界定，其實是給所有的參與者一個引導，是有利于市場的健康發(fā)展的。“張亮說。
沒有人能夠確定下一步市場和行業(yè)會走向哪里，但相信區(qū)塊鏈這件事情，也許會更為樂觀。
2016年5月的時候，Judy為了給投資人在區(qū)塊鏈行業(yè)進行匯報，盡可能總結了全球她所知道的區(qū)塊鏈公司，一共也就算兩三百家區(qū)塊鏈公司和項目，“只是當時具體什么時間點能夠帶來多大的以及怎樣的變革，其實沒有人想得很清楚。”她回憶說。
“很多項目從短期來看，大家都會徘徊，但你相信這個領域，要看長期。”Judy說，當時他們把所有項目都看了一遍之后，投一些他們認為最優(yōu)秀的項目。
“無論短期回報多少，估值有多瘋狂，我認為所有除比特幣和以太坊之外的區(qū)塊鏈項目都認為是處于非常早期的階段。和所有其他早期項目一樣，他們未來會轉型，會有上升或下降，各種早期公司的問題出現(xiàn)也都正常。”Judy說。
把區(qū)塊鏈當作一個重要的投資領域時，丹華資本也受到過質疑，但現(xiàn)在回過頭來看，撇開財務回報不談，Judy相信的事情是，她所投資的BAT這樣的產品一定在歷史上會留下痕跡。
